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Sábado 28 de Marzo de 2020 - Hs
"Discriminan al inversor local"
02-02
La deuda bajo legislación argentina recibe un trato diferente por parte del Gobierno, que no opera con la misma sutileza que con los bonos bajo normativa internacional. La Bolsa desconfía y opera en modo cautela, asegura el analista financiero Christian Buteler.

El inversor lo primero que está buscando es proteger su capital. Obviamente que viene de dos años en los que fue golpeado fuertemente tanto en bonos como en acciones. El 2018 y 2019, medido en dólares, han sido dos años muy duros", enfatiza Christian Buteler. 


Hay un adjetivo recurrente con el cual suele describirse a los mercados: sensible. Los inversores reaccionan anticipándose a lo que creen va a ocurrir, a veces temerosos como una criatura espantada, otras veces desconfiados como un animal salvaje. La Bolsa local, por lo pronto, opera condicionada por las negociaciones en torno a la reestructuración de la deuda externa. Ese es hoy su lastre. "Hay mucha cautela y desconfianza", confiesa el analista financiero Christian Buteler.

-¿Cómo están operando los mercados en este contexto donde lo que manda es la negociación de la deuda externa? ¿Qué siente el inversor?

-Hay mucha incertidumbre. Obviamente la forma en que se resuelva esto va a ser fundamental para los próximos años. Pero también hay que ocuparse de la economía real. Hoy en día se le están poniendo mucho énfasis a la negociación de la deuda, que insisto es importante y hay que arreglarla, pero no podemos dejar de lado la economía real porque está bastante deteriorada. Hay incertidumbre de cómo se resuelva, salió el tema de la provincia de Buenos Aires, que era algo que no se esperaba...

-¿Eso fue un movimiento descoordinado o parte de una estrategia de negociación?

-La verdad es que no lo veo como estrategia. Fue algo que resultó una sorpresa para todos, incluido el ministro Guzmán. Y que después tampoco podía salir a decir que la provincia se había cortado sola. Tenía que darle algún tipo de apoyo, sino quedaba muy sola. Me parece que el gobernador se puso en una situación difícil innecesariamente. ¿Por qué? Porque el 75% de aceptación es muy difícil de lograr. Es un bono que está muy atomizado. Ya se pagaron prácticamente todos los intereses, el 33% de capital, queda muy poco. Es difícil conseguir ese 75% en tan poco tiempo. Amenazar con no pagar no es la mejor opción. Cuando llegue el 31 tendrá que decidir entre hacerse de los fondos que le faltan y pagar, y haber amenazado sin sentido al mercado, o entrar en default, cosa que tampoco es positivo para la provincia. Necesita refinanciar su deuda, pero la forma en que lo haga es crucial. No lo debe hacer desde el lado del defaulteador.

-¿Ve la posibilidad de que la Nación le tire un salvavidas a la provincia?

-Son las posiciones que tiene que mantener. El default de la provincia complicaría a la Nación en medio de la negociación. Hoy Guzmán necesita que los bonos ni le suban mucho, ni le bajen mucho. Si le suben mucho lo que él proponga tal vez no sea interesante para el inversor; y si bajan mucho, puede tener el riesgo de que entren fondos buitres, y ellos nunca van a querer negociar. Tiene que mantener cierto equilibrio para poder llegar a un acuerdo favorable para la Nación.

LOS BONOS

-La reacción de los bonos en pesos ha sido diferente a la de los títulos en dólares. ¿Cómo vislumbra la trayectoria a futuro?

-En realidad después de las declaraciones de Guzmán hubo esa división. Porque en la conferencia el ministro dejó entrever que lo que había en pesos iba a pagarlo o a renegociarlo en forma voluntaria como hizo con las Lebac. Había un buen clima para eso. Lo que fuese dólares pagaría los intereses, esperando cerrar la negociación para reestructurar la deuda. Eso hizo que se diferencien los bonos, que mejoren los cotizados en pesos y empeoren los que están en dólares. Los bonos en dólares venían teniendo un rebote interesante. En el primer mes de gestión habían tenido un buen incremento, y se cortó con la intervención de la provincia en el tema deuda.

-¿Cómo debería ser la propuesta? ¿Qué números maneja en términos de quita de capital y estiramiento de los plazos?

-Esa es la clave. Lo que hoy tenemos en el Congreso es simplemente la parte formal, darle el marco que necesita tener para poder negociar. Pero no hay detalles de la propuesta. Acá debería haber contactos con los inversores para ver qué están dispuestos a aceptar ellos. Creo que un estiramiento de plazo con 3 o 4 años de gracia puede llegar a funcionar. Ahora, cuando ya empezamos a hablar de quita de capital, me parece que el porcentaje de aceptación va a ser menor. Obviamente no es lo mismo una quita del 20% que una del 40%.

-Se habla del 25%, aproximadamente.

-Se habla del 20 o 25%, que son datos de los últimos días. Al comienzo se hablaba sólo de estirar los plazos y ahora ya entró el tema de la quita.

-Suele decirse que sin quita de capital la negociación sería vana y el problema resurgiría en el corto plazo.

-Creo que alcanza sólo con estirar los plazos. El problema de base es que con quita o sin quita, si Argentina no tiene un superávit fiscal no tiene con qué pagar. Si lo hace con quita muy agresiva, no va a tener acceso a los mercados. La idea de toda deuda está no en tener que pagar siempre, sino en ir renovándola. Para eso se requiere tratar bien este problema. El default de Argentina en 2001 es un claro ejemplo de cómo lo manejamos nosotros y cómo lo manejó Uruguay. Argentina obtuvo una quita excepcional, se podría decir que fue una gran negociación para el país, pero no pudimos volver a los mercados por 15 años. Yo me pregunto: ¿Eso es lo que se busca o lo que se busca es hacer como hizo Uruguay? No fue una negociación tan exitosa en cuanto a los números de quita para el país, pero al poco tiempo ya estaba otra vez en los mercados y financiándose a tasas internacionales.

-Eso también trajo aparejado para Uruguay un disciplinamiento fiscal severo.

-Eso es básico y lo vamos a tener que hacer. Defaulteamos en el 2001, estamos renegociando en el 2019-2020. Más allá de que hagamos una negociación amigable, tampoco van a volver los dólares. La verdad es que Argentina es recurrente en su problema y nunca toma consciencia y encara el problema seriamente. Más allá de todo, con quita o sin quita, va a ser fundamental tener una disciplina fiscal.

-¿Cuál cree que es la mirada de los mercados sobre esta Argentina que cíclicamente cae en default o sufre estrangulamientos financieros?

-Ocurre que luego, cuando logramos financiarnos, lo hacemos pagando más caro porque la historia como pagador importa, pesa dentro de los mercados. Tiene importancia cuando los inversores deciden dónde poner y a qué tasa poner el dinero.

-Los gobiernos van pasando y todos tienen el sueño de generar un mercado doméstico más robusto adonde poder hallar financiamiento. ¿Qué opina al respecto?

-Eso es fundamental. Realmente sería muy bueno que Argentina pudiera desarrollar su mercado de capitales. Pero estamos aún muy lejos de eso. Sobre todo porque se le da distinto tratamiento a lo que es la deuda bajo legislación nacional con respecto a la deuda con legislación internacional. Se discrimina al inversor local. Las Letras, un instrumento a muy corto plazo, fueron reperfiladas por el gobierno anterior y vuelto a reperfilar por éste. Mientras que no se respete al inversor local será difícil desarrollar el mercado.

-¿Imagina un escenario en el cual no se llegue a ningún acuerdo? ¿Qué cree que ocurriría?

-No, creo que se va a llegar a un acuerdo. Todo dependerá de la flexibilidad que tenga el gobierno. ¿Puede haber algún bono que quede afuera? Sí. Hay que analizar bono por bono cómo están distribuidos, si tienen el 75% que obliga a entrar al resto o no. En ese caso el gobierno debería pagarlo. Esa cláusula se incorporó luego del default anterior y es muy importante. Es la cláusula a la cual quiere apelar el gobernador de la provincia para poder cambiar los pagos de sus bonos. Espero que todas las partes hayan aprendido de la experiencia anterior. Sobre todo Argentina de lo caro que nos salió entrar en default.

-¿Se está trabajando con un buen timing?

-El Gobierno empezó el 10 de diciembre, pero tal vez tendría que haber ido un poquito más rápido con este tema. Si la idea es negociar, una negociación puede tener idas y vueltas en el cual se consuma mucho tiempo. La realidad es que todavía no hay una propuesta concreta. Si la propuesta argentina no es aceptada ampliamente y debe ser modificada, estamos un poco cortos con los tiempos.

-En este período de tiempo puede haber ruido. ¿Le preocupa que se amplíe la brecha en el tipo de cambio?

-Es lógico que haya ruido, siempre lo hay en toda negociación. El tema de la brecha es algo a mirar. No sólo por la negociación sino por el impacto que pueda llegar a tener más adelante en la economía real. En el anterior cepo el dólar blue terminó siendo el dólar de referencia y ese es el gran problema de los distintos dólares. Ahí es donde trae problemas en la economía.

-El riesgo país volvió a subir. ¿Está marcando la cancha? ¿Qué señal ofrece?

-Revirtió su tendencia descendente desde el momento en que salió el problema de los bonos de la provincia de Buenos Aires. Fue algo que realmente no ayudó ni a la provincia ni a la Nación.

LA BOLSA

-¿El mercado local opera con desconfianza?

-Sí. El mercado local, con la experiencia en este tipo de problemas está operando bajo esas condiciones, con cautela. Por eso se puede ver que está muy volcado a veces hacia el alza y otras veces, algo pesimista, volcado a la baja.

-¿Qué busca el inversor local, ganarle a la inflación, resguardarse del impacto que puede tener un default, todo junto?

-Exacto. El inversor lo primero que está buscando es proteger su capital. Obviamente que viene de dos años en los que fue golpeado fuertemente tanto en bonos como en acciones. El 2018 y 2019, medido en dólares, han sido dos años muy duros. Busca ahora empezar a salir. Todavía no tiene claro si el escenario a futuro va a ser positivo o no. Hoy en día está en modo expectante.

-Hay sectores que son una constante generando ganancias, como el campo, las energéticas y los bancos. ¿Esas son las compañías más atractivas?

-Sí, lo que a veces ocurre es que hay poca oferta de activos en esos sectores. Hoy uno podría pensar que todo sector que tiene toda su producción enfocada hacia la exportación debería tener alguna mejora con respecto al que trabaja solamente en lo local. Pero la realidad es que la actualidad argentina cambia muy rápidamente, y lo que hoy tenemos como un tipo de cambio favorable para la exportación se puede volver en contra si mantenemos un dólar estabilizado pero no logramos parar la inflación. Porque rápidamente se va a comer esa ventaja que hoy tenemos.

-Cuando se reúne con un cliente, ¿cómo le arma la cartera de inversiones?

-Depende mucho del objetivo del cliente. No es lo mismo para un gran inversor que tal vez tiene compromisos asumidos en pesos, entonces ahí se puede armar algo en pesos acorde a los compromisos que tiene. En cambio otro tal vez quiera resguardar su capital y entonces uno apunta a que el 80% lo mantenga en dólares. Depende mucho del objetivo, la actividad y la visión del futuro que tenga el cliente.

-¿Se acrecienta la aversión al riesgo en un escenario de incertidumbre?

-Sí, muchísimo. A nadie le gusta perder plata, entonces obviamente en este escenario de crisis crece la aversión al riesgo y se ponen todos muy cautelosos.

-¿La baja de tasas condiciona el negocio, obliga a rediseñar estrategias?

-Obviamente. Ahí lo que va a ser fundamental es la velocidad con la cual baje la inflación. Si la inflación sufre una caída importante y se puede mantener una tasa positiva para el inversor, es una cosa; cuando el inversor, en cambio, ve que durante dos meses tiene tasa negativa, probablemente prefiera achicar su posición en pesos y buscar otra variante.

-La tasa ingresó en una parábola descendente, pero también tiene un piso.

-Tiene que ver con ofrecer algo que le permita al inversor mantener el valor de su moneda. Muchos se preguntan si esos pesos van a ir a la calle, si presionarán sobre la inflación. No, quien tiene 10 millones de pesos ahorrados, porque le baje la tasa no va a ir a gastar los 10 millones de pesos. Buscará otras alternativas de inversión, como puede ser un plazo fijo en UVA, que da beneficios por sobre la inflación y que al primer mes es precancelable.

-¿El sistema debe ofrecer alternativas para que eso no vaya todo detrás del dólar?

-Ese es el gran problema. Si bien hoy tenemos un cepo muy fuerte y de alguna manera contiene cuántos pesos pueden pasar al dólar, la realidad es que ya hay una brecha del 35% con el Contado con Liquidación.

-Algunas empresas se han volcado a la recompra de acciones. ¿Cuál es el sentido de esa estrategia?

-Primero le ponen un piso a su propio valor. Segundo, le dan la señal al mercado de que estando adentro y conociendo cuál es el rendimiento y el futuro de su empresa, invierten en ella misma. Es una señal de confianza para el mercado. Siempre es bueno que una compañía haga eso y que luego pueda refrendarlo con los números en los meses posteriores. A veces es porque tienen exceso de pesos y no tienen dónde colocarlos, entonces lo mejor es invertir en ellos mismos.

 

EL MERCADO INTERNACIONAL SIGUE OPERANDO AL MAXIMO
Muy lejos de un Cisne Negro

-¿El Coronavirus es el Cisne Negro para los mercados internacionales? ¿Le da entidad a este fenómeno?

-Lo que veo en el ámbito internacional es que la mayoría de los mercados están en el máximo. Vienen subiendo y a veces encuentran algún motivo para hacer una toma de ganancias. Entonces decimos "acá se viene la baja fuerte". Y no fue así. En su momento el Brexit parecía que iba a ser un golpe fuerte y no duró más de dos semanas. Obviamente habrá que ver cómo evoluciona esta crisis sanitaria que viene desde China, pero por el momento no se avizora ninguna catástrofe que pueda derribar en forma sostenida a los mercados.

-¿La suba del oro se da la mano con la incertidumbre global?

-Ahí hay varias cosas. El oro viene subiendo desde mucho antes del problema de la crisis sanitaria china. Los bancos centrales han emitido muchos pesos y los inversores toman nota de eso y se van a algo que les pueda dar realmente tranquilidad a su cartera. Por eso vimos un repunte bastante fuerte del oro.

-Las monedas virtuales están siempre en una montaña rusa. ¿Por qué no terminan de consolidarse?

-Creo que es una tecnología nueva. Todavía no logra consolidarse porque tiene un grado de volatilidad importante. Hemos tenido también algunos problemas en torno a la seguridad. Es algo que está en plena gestación. Me parece una alternativa interesante para el inversor pero tiene que ser manejado con mucha prudencia. Puede tener ganancias muy rápidas pero también pérdidas rápidas e importantes.

Gustavo García

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